陶冬：里拉崩盤不會帶來連鎖反應

By 陶冬觀看人數: 4524
2018-08-22

土耳其里拉劇貶帶來的債務危機，會不會演變成全球性風險仍屬未定之天，
唯一可以確定的是，美元會帶來連鎖反應，土耳其則未必。

　　土耳其崩盤了。以其匯率貶值的幅度和國內資金成本，筆者認為一場全面的債務危機已經難以避免。這場危機的直接觸發點，是川普在推特宣布對土耳其的鋼鋁製品徵收懲罰性關稅，令本來已經搖搖欲墜的土耳其里拉暴跌，土耳其美元債遭到拋售。

　　土耳其地處歐亞交匯之處，歷史上是東西方文明重疊交集之地，這也決定了它在政治經濟文化宗教上的雙重性。傳統西方國家對土耳其既倚重又排斥，歐盟屢屢拒絕接納土耳其為其成員，美國在2016年政變中的影子，為土耳其總統艾爾多安對西方漸行漸遠埋下了伏筆。

　　土耳其經濟長期處在「三高」狀態，高通貨膨脹、高財政赤字、高貿易逆差，新落成的安卡拉機場大而不實，是艾爾多安民粹主義經濟發展的標誌性建築。過度寬鬆的貨幣和財政政策，帶來高昂的物價和巨額的外債。這些年來土耳其都是新興市場高息債券的借債大戶，金融危機後超寬鬆的貨幣環境和超低的資金成本，令該國的資產負債表好看了不少，好事者在BRIC（金磚四國）之外又製造出MINT（薄荷四國，指墨西哥、印尼、奈及利亞、土耳其），土耳其也忝居其末，成為新興市場的寵兒。

　　美國聯準會升息了，美元升值了，土耳其的好景也就不長了。土耳其債一直是套利交易的寵兒，基金借美元炒土債賺利差；但是當美元成本上升、資產價格波幅增寬、市場不確定性加大時，套利盤離場，資金開始流出，里拉出現貶值。接下來艾爾多安失言、央行失策、川普制裁，能夠出錯的地方一起出錯，土耳其跌入債務危機的深淵，相信該國經濟需要相當長的時間才能康復。

International Currency by caribb, on Flickr

"International Currency" (CC BY-NC-ND 2.0) by caribb

　　土耳其危機會不會帶來全球性風險？筆者暫時看不出來。土耳其危機波及全球的第一個風險通道是歐美銀行，國際清算銀行估計，歐洲銀行在土耳其的風險敞口約1350億美元。這是一個不小的數目，但是絕對在央行的拯救能力內。更重要的是，這是一次性或然壞帳，與當年南歐國家重複出現的巨額財政赤字，根本是兩個不同的概念。

　　土耳其危機可能波及世界的第二個風險通道是新興市場，尤其通過匯率傳染性。當匯率大幅貶值，原本具有良好本幣現金流的企業也無法償還外幣債務，這個風險的確存在，而且出現概率在上升中。但是土耳其危機和先前爆發的阿根廷危機一樣，本國政府人為失誤是一個很大的原因，在其他國家未必適用。

　　不過同時必須看到，美元每次長期走強，都會導致資金回流美元區，弱化新興市場國家的經濟體質。土耳其未必帶來連鎖反應，美元則可能帶來連鎖反應。